論融資收購目標公司既存債權人之保障─以美國法為中心

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李菁芳(Ching-fang Lee) 查詢紙本館藏

畢業系所

產業經濟研究所

論文名稱

論融資收購目標公司既存債權人之保障─以美國法為中心
(The Protection of Existing Creditor of Target Company in LBO- Focusing on U.S.Law)

相關論文

★ 論企業重整運作機制---兼論公司重整治理及新資金取得	★ 評析我國證券交易法內線交易之規範—以美國立法例為借鏡
★ 不動產投資信託之研究－以投資人保護為中心	★ 婚姻制度之過去、現在及未來-以兩岸為研討對象
★ 論我國公司治理規範-兼論公司內部稽核制度完善	★ 論銀行保證制度之研究
★ 非常規交易稅制問題之研究	★ 中國銀行產業分析—兼論台資銀行西進策略
★ 網路購物標價錯誤法律效果之研究	★ 股東表決權－論公開發行公司董事設質股票之表決權限制
★ 特種貨物及勞務稅對區域房市價格之影響--以桃園縣為例	★ 土壤液化公告對區域房價影響之研究 -以板橋及新莊為例
★ 論我國消費者債務清理機制的更新與新設-以個人重整程序為核心	★ 網路數位化商品之消費者保護-以郵購買賣為核心
★ 論公司股份回籠與內線交易	★ 內線交易的法律與經濟分析

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摘要(中)

融資收購(Leveraged Buyouts)為美國八○年代紅極一時之併購方式，在1982年收購中佔15-20%，在1983年甚至佔有50%之多；九○年代時，因融資槓桿過高而失敗之融資收購不在少數，呈現下降趨勢。然而二十一世紀後，隨著利率低迷、融資限制鬆綁以及沙氏法案之規定，促使許多公開發行公司選擇下市，2002~2007年大型併購潮(mega-buyout)中亦大量運用融資收購作為併購方式，融資收購之所以如此受到廣泛運用，主要來自收購方得快速發動、以小搏大之特質，縮短籌資時間，有助於活絡控制權市場。
　　然而，融資收購以目標公司之資產作為收購價金之擔保，大量現金卻用於收購目標公司股票，致使目標公司之財務結構一步步走向懸崖，其既存債權人之權益尤其令人擔憂。融資收購不該獨厚收購公司及目標公司股東，而將既存債權人之權益拋諸腦後，否則債權人未來必將公司債務人可能進行融資收購之風險，轉嫁在節節升高之利息中，最終亦不利資金之流動。周全保障債權人之權利，方得健全資本市場機制。
　　本文探討美國法制及我國法制如何保障融資收購下既存債權人之權益。美國法部分，目標公司原有債權人在其瀕臨破產邊緣或破產時，得代位公司向董事主張「受任人義務」之違反，以及藉「詐欺性移轉」撤銷融資收購交易。而我國法部分，本文由公司法「受任人義務」、民法「主觀給付不能」、「保全債權」、「詐欺性移轉」，以及破產法「詐害債權」、「偏頗行為」之角度切入，比較美國法與我國法之差異，在我國體制下提出修法建議，俾使我國引進融資收購時，得適當保障正當融資收購及既存債權人之權益。

摘要(英)

Leveraged Buyout was all the rage in 1980s in America. As a major method of M&A, it was accounted for 15-20% of all M&A in 1982, even up to 50% in 1983. Although dropped to a low point in 1990s, in the 21th century, with decreasing interest rates, loosening lending standard, and the amendment of Sarbanes-Oxley Act, LBO became prevalent in the age of Mega-buyout (2002-2007) again. With large ratio of loan, acquirer can launched LBO immediately; on the other hand, chances for small firms acquiring big ones was higher, stimulating the market for corporate control.
　　However, the acquisition debt secured upon most of target company’s asset and most of cash were obtained by the shareholders of target company, not the aquiring firm. Therefore, put its financial structure in danger, so did target company’s creditors. LBO should not only favor to acquirer and shareholders of target company, otherwise creditors can’t be well-protected. The interest rate of loan will definitely go up to compensate the risk, which is unfavourable at financial liquidity in capital market.
　　We will discuss both American law and Taiwanese law according to protect existing creditors of target company in LBO in this thesis. In the part of American law, when debtor (target company) faces the crisis of possibly closing down or being bankruptcy, the existing creditors have the right to bring a derivative action against directors who breach their fiduciary duty; or set aside the LBO through the fraudulent conveyance/ transfer. In the part of Taiwanese law, creditors can claim their right through Civil Code, Company Act, and Bankruptcy Law. After analyzing and comparing them, we will give some advices to Taiwanese law to enhance the right of creditor and protect the reasonable LBO.

關鍵字(中)

★ 注意義務
★ 受任人義務
★ 融資收購
★ 忠實義務
★ UFCA
★ UFTA
★ 詐害債權
★ 保全債權
★ 詐欺性移轉

關鍵字(英)

★ Duty of Loyalty
★ Fiduciary Duty
★ Duty of Care
★ LBO
★ UFCA
★ Preservation of Creditor’s Right
★ Fraudulent Transfer
★ Fraudulent Conveyance
★ UFTA

論文目次

第一章　緒論 1
第一節　研究動機 1
第二節　研究方法 3
第三節　論文架構 3
第二章　融資收購分析 5
　　第一節　融資收購之成立 5
　　　　第一項　一般融資收購 5
　　　　　第一款　融資收購之定義與步驟 5
　　　　　第二款　賣方融資與第三方融資 7
　　　　　第三款　挑選目標公司之考量 7
　　　　第二項　管理階層收購 9
　　　　　第一款　管理階層收購定義 9
　　　　　第二款　資訊不對稱及自我交易利益衝突 10
　　　　　第三款　管理階層收購之誘因 11
　　　　　第四款　制衡管理階層之對策 12
　　　　第三項　員工持股計畫 15
　　　　　第一款　員工持股計畫定義 15
　　　　　第二款　員工持股計畫之應用 17
　　　　第四項　有利之環境條件 18
　　　　　第一款　經濟環境面 18
　　　　　第二款　法律環境面 19
　　第二節　融資收購之資金來源 21
　　　　第一項　主順位債務 21
　　　　第二項　次順位債務 23
　　　　　第一款　夾層融資(mezzanine finance) 23
　　　　　第二款　垃圾債券 24
　　　　第三項　特殊形式公司債券 26
　　　　第四項　目標公司之股東或母公司提供融資 27
　　　　第五項　融資收購基金 27
　　第三節　利弊分析 29
　　　　第一項　融資收購之優勢 29
　　　　　第一款　收購公司需自備之自有資金低 29
　　　　　第二款　降低代理成本 29
　　　　　第三款　提升效率 30
　　　　　第四款　提供股東合理報酬之機會 31
　　　　第二項　融資收購之缺失 32
　　　　　第一款　目標公司財務結構惡化 32
　　　　　第二款　分散管理階層經營精力，並重視短期現金流量 32
　　　　　第三款　對社會無實際效益 33
　　　　第三項　小結－融資收購對控制權市場之影響 33
　　第四節　融資收購適用於企業收購 35
　　　　第一項　資產收購與營業讓與 36
　　　　　第一款　資產收購步驟 36
　　　　　第二款　融資收購之適用 38
　　　　第二項　股權收購 38
　　　　　第一款　股份交換、股份轉換 39
　　　　　第二款　公開收購 39
　　　　　第三款　融資收購之適用 41
第三章　美國法目標公司董事受任人義務 43
　　第一節　一般受任人義務(FIDUCIARY DUTY) 43
　　　　第一項　注意義務(Duty of Care) 44
　　　　　第一款　美國模範公司法 44
　　　　　第二款　德拉瓦州法院判決 46
　　　　第二項　忠實義務(Duty of Loyalty) 47
　　　　　第一款　美國模範商業公司法 48
　　　　　第二款　德拉瓦州公司法 51
　　　　　第三款　忠實義務類型 53
　　　　第三項　善意義務(Duty of Good Faith) 57
　　　　　第一款　善意義務規範之必要性 57
　　　　　第二款　非獨立說 58
　　　　　第三款　獨立說 61
　　第二節　受任人義務司法審查標準 65
　　　　第一項　經營判斷法則(Business Judgment Rule) 65
　　　　第二項　加強司法審查(Enhanced Scrutiny) 69
　　　　第三項　完全公平審查(Entire Fairness) 72
　　第三節　債權人保護之必要性 76
　　　　第一項　債權人之種類 76
　　　　　第一款　有擔保債權人與無擔保債權人 76
　　　　　第二款　自願性債權人與非自願性債權人 77
　　　　第二項　公司利害關係人間之衝突 77
　　　　　第一款　公司財務正常時之代理成本 77
　　　　　第二款　公司財務困難時之代理成本 80
　　　　　第三款　債權人與股東間之利益衝突 82
　　　　第三項　受任人義務適用於債權人之時點 84
　　第四節　實際案例分析 86
　　　　第一項　Wieboldt Stores, Inc. v. Schottenstein 86
　　　　第二項　In re Healthco Int’’l, Inc. 95
　　　　第三項　North American Catholic Educational Programming Foundation, Inc. v. Gheewalla 102
第四章　美國法詐欺性移轉 106
　　第一節　融資收購與詐欺性移轉 107
　　　　第一項　詐欺性移轉是否適用於融資收購 107
　　　　第二項　可能成立詐欺性移轉之交易模式 110
　　第二節　詐欺性移轉之要件 112
　　　　第一項　聯邦破產法 112
　　　　　第一款　真實及擬制詐欺性移轉 112
　　　　　第二款　撤銷效力範圍 114
　　　　　第三款　除斥期間 115
　　　　第二項　UFCA、UFTA規定 115
　　　　　第一款　真實詐欺性移轉 116
　　　　　第二款　擬制詐欺性移轉 117
　　　　　第三款　撤銷效力範圍 118
　　　　　第四款　除斥期間 120
　　　　第三項　構成要件 121
　　　　　第一款　平等價值(equivalent value) 121
　　　　　第二款　債務人財務條件測試(financial condition of the debtor) 122
　　　　　第三款　判決形成之新要件－明知卅商業合理性測試(scienter/commercial reasonableness test) 124
　　第三節　實際案例分析 126
　　　　第一項　In re Ohio Corrugating Co. 126
　　　　第二項　Kupetz v. Wolf 130
　　　　第三項　Bay Plastics, Inc. v. BT Commercial Corp. 134
第五章　我國融資收購下目標公司既存債權人之保障 141
　　第一節　公司法規定 142
　　　　第一項　第23條第1項－公司負責人注意義務 142
　　　　第二項　第23條第1項－公司負責人忠實義務 144
　　　　第三項　受任人義務是否適用於債權人？ 147
　　　　第四項　第23條第2項－公司負責人侵權責任 149
　　第二節　民法與破產法規定 151
　　　　第一項　民法第226條可歸責於債務人之給付不能 151
　　　　第二項　民法第242、243條保全債權 151
　　　　第三項　民法第244條－詐害債權行為 152
　　　　第四項　破產法第78條－詐害債權行為 155
　　　　第五項　破產法第79條－偏頗行為 156
第六章　結論 158
參考文獻 162

參考文獻

壹、中文文獻（依筆劃順序排列）
一、專書
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5. 王澤鑑，侵權行為法第一冊基本理論一般侵權行為，自版，1998年9月。
6. 史尚寬，債法總論，自版，1990年。
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9. 李淑明，債法總論，元照出版有限公司，2009年三版。
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13. 黃銘傑，公司治理與企業金融法制之挑戰與興革，元照出版有限公司，2006年初版。
14. 黃銘傑，公開發行公司法制與公司監控－法律與經濟之交錯，元照出版有限公司，2001年初版。
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二、期刊論文
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22. 蘇秀玲，私募股權基金與融資收購問題初探，證券暨期貨月刊，第25卷第3期，2007年3月。
23. 蘇裕惠，揭開企業財務運作的神秘面紗－沙賓法案404完全解析，勤業眾信通訊，2005年三月號。
三、學位論文
1. 王慶宗，發展台灣零息債券市場之可行性分析，輔仁大學金融研究所在職專班碩士論文，2003年。
2. 吳曉青，公司負責人忠實義務之研究－以善意義務為中心，台灣大學法律學系碩士論文，2008年。
3. 李依蓉，論公司分割制度，政治大學法律學研究所碩士論文，2004年。
4. 李松諺，員工持股計畫中受任人義務之研究，國立政治大學法律學研究所財經法組碩士論文，2011年。
5. 李政賢，私募股權基金於槓桿併購之操作策略，臺灣大學管理學院商學研究所碩士論文，2007年。
6. 林育廷，管理階層收購之研究－以「美國法」為中心，逢甲大學財經法律研究所碩士論文，2009年。
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9. 林建平，台灣金融產業融資購併之個案分析，政治大學經營管理碩士學程，2007年。
10. 高若珊，融資收購於我國實施之法令因應－以保護目標公司股東及債權人之權益為中心－，臺灣大學法律學研究所碩士論文，2007年。
11. 陳子操，董事義務之類型化探討－以善意義務為核心，成功大學法律學系研究所碩士論文，2009年。
12. 陳介山，董事之忠實義務－以企業併購法為中心，中正大學法律研究所博士論文，2004年。
13. 陳怡如，論董事之忠實義務在我國公司法之落實與發展，成功大學法律研究所碩士論文，2009年。
14. 陳則銘，企業併購之相關智慧財產管理策略與法律規劃研究－以併購美國高科技公司時之專利查核評估探微，政治大學智慧財產權研究所碩士論文，2004年7月。
15. 黃拓華，公司組織再造對債權人之保護，政治大學法學院在職專班碩士論文，2008年。
16. 詹儒樺，公司重整與債權協商之研究，中央大學產業經濟研究所碩士論文，2004年。
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18. 蔡景聖，敵意併購中目標公司的董事義務，政治大學法律學研究所碩士論文，2007年。
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四、我國法院判決
　
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3. 經濟部商業司第四科，企業併購突破6200億，全國商工行政服務入口網，http://www.gcis.nat.gov.tw/main/publicContentAction.do?method=showPublic&pkGcisPublicContent=2709。
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貳、英文文獻（按字母順序排列）
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27. Richard M. Cieri et al, Breaking Up is Hard to Do: Avoiding the Solvency-related Pitfalls in Spinoff Transactions, 54 BUS. LAW. 533 (1999).
28. Robert A. Fogelson, Toward a Rational Treatment of Fraudulent Conveyance Cases Involving Leveraged Buyouts, 68 N.Y.U. L. REV. 552 (1993).
29. Scott V. Simpson, The Emerging Role of the Special Committee - Ensuring Business Judgment Rule Protection in the Context of Management Leveraged Buyouts and Other Corporate Transactions Involving Conflicts of Interest, 43 BUS. LAW. 665 (1988).
30. Sean J. Griffith, Good Faith Business Judgment: A Theory of Rhetoric in Corporate Law Jurisprudence, 55 DUKE L. J. 1 (2005).
31. Steven M. Davidoff, Fairness Opinions, 55 AM. U. L.
REV. 1557 (2006).
三、學位論文
1. SALONI DEVA, DETERMINANTS OF LEVERAGED BUYOUTS IN EUROPE – LBO FINANCING AND COUNTRY LEGISLATURE 6 (Jonkoping International Business School Master Thesis within Economics, June 2010).
四、美國法院判決
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3. Credit Managers Ass’’n v. Federal Co., 629 F.Supp. 175 (C.D.Cal. 1985).
4. Desert Equities, Inc. v. Morgan Stanley Leveraged Equity Fund, II, L.P., 624 A.2d 1199 (Del. 1993).
5. Dynamics Corp. of Am. v. CTS Corp., 794 F.2d 250 (7th Cir. 1986).
6. Emerald P’’rs v. Berlin, 2003 Del. Ch. LEXIS 42, 2003 WL 21003437.
7. Gabelli & Co., Inc. Profit Sharing Plan v. Liggett Group, Inc., 444 A.2d 261 (Del.Ch.1982).
8. Geyer v. Ingersoll Publications Company, 621 A.2d 784 (Del. Ch. 1992).
9. Guth v. Loft, Inc., 5 A.2d 503 (Del. 1939).
10. Guttman v. Huang, 823 A.2d 492 (Del. Ch. 2003).
11. In re Dondi Financial Corp., 119 B.R. 106 (Bankr.N.D.Tex.1990).
12. In re Gaylord Container Corp. Shareholders Litigation, 753 A.2d 462 (Del. Ch. 2000)
13. In re Healthco Int’’l, Inc., 208 B.R. 288 (Bankr.D.Mass.1997).
14. In re Metro Communications, Inc., 95 B.R. 921 (Bankr.W.D.Pa. 1989)
15. In re Morse Tool, Inc., 148 B.R. 97 (Bkrtcy.D.Mass 1992).
16. In re Ohio Corrugating Co., 91 B.R. 430 (Bankr. N.D. Ohio 1988).
17. In re RJR Nabisco, Inc. Shareholders Litigation, Not Reported in A.2d, 14 Del. J. Corp. L. 1132 (1989).
18. In re The Walt Disney Company Derivative Litigation, 906 A.2d 27 (Del. Ch. 2004).
19. Katz v. Oak Industries, Inc., 508 A.2d 873 (Del. Ch. 1986).
20. Koch Refining v. Farmers Union Cent. Exchange, Inc., 831 F.2d 1339 (7th Cir.1987).
21. Kupetz v. Wolf, 845 F.2d 842 (9th Cir. 1988).
22. Mellon Bank, N.A. v. Metro Communications, Inc., 945 F.2d 635 (3rd Cir. 1991).
23. Mills Acquisition Co. v. Macmillan, Inc., 559 A.2d 1261 (Del. 1989).
24. Moody v. Security Pacific Business Credit Inc., 971 F.2d 1056 (3d Cir. 1992).
25. Moody v. Security Pacific Business Credit, Inc., 127 B.R. 958 (W.D.Pa. 1991).
26. Murphy v. Meritor Sav. Bank (In re O’’Day Corp.), 126 B.R. 370 (Bankr.D.Mass. 1991).
27. Neil v. Zell, 677 F. Supp. 2d 1010 (2009).
28. North American Catholic Educational Programming Foundation, Inc. v. Gheewalla, 930 A.2d 92 (Del. 2007).
29. Paramount Communications, Inc. v. QVC Network, Inc., 637 A.2d 34 (Del. 1994).
30. Paramount Communications, Inc. v. Time, Inc., 571 A.2d 1140 (Del. 1989).
31. Production Resources Group L.L.C. v. NCT Group, Inc., 863 A.2d 772 (Del. Ch. 2004).
32. Rabkin v. Philip A. Hunt Chemical Corp., 547 A.2d 963 (Del. Ch. 1986).
33. Revlon, Inc. v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc., 506 A.2d 173 (Del. 1986).
34. Shamrock Holdings, Inc. v. Polaroid Corp., 559 A.2d 257 (Del. Ch. 1989).
35. Smith v. Van Gorkom, 466 A.2d 858 (1985).
36. Stone ex rel. AmSouth Bancorporation v. Ritter, 911 A.2d 362, 370 (Del.Supr.,2006).37. Toy v. North, 692 F.2d 880 (2d Cir. 1982).
38. United States v. Gleneagles Inv. Co., 565 F.Supp. 556 (M.D.Pa. 1983), aff’’d sub nom.
39. United States v. Tabor Court Realty Corp., 803 F.2d 1288 (3d Cir.1986).
40. Unitrin, Inc. v. American General Corp., 651 A.2d 1361 (1995).
41. Unocal Corp. v. Mesa Petroleum Co., 493 A.2d 946 (Del. 1985).
42. Vadnais Lumber Supply, Inc. v. Byrne (In re Vadnais Lumber Supply, Inc.), 100 B.R. 127 (Bankr.D.Mass. 1989).
43. Weinberger v. UOP, Inc., 457 A.2d 701, 711 (Del. 1983).
44. Wieboldt Stores, Inc. v. Schottenstein, 94 B.R. 488 (N.D. Ill. 1988).
四、網路資料
1. Information about Kodak’s Reorganization, http://www.kodaktransforms.com/.
2. LUCIAN BEBCHUK ET AL., STOCK PYRAMIDS, CROSS-OWNERSHIP, AND DUAL CLASS EQUITY: THE CREATION AND AGENCY COSTS OF SEPARATING CONTROL FROM CASH FLOW RIGHTS (1999), http://www.nber.org/papers/w6951.pdf.
3. MOODY’S INVESTORS SERVICE, MOODY’S RATING SYMBOLS & DEFINITIONS (2011), http://www.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_79004.
4. ROBIN E. PHELAN & ERIC D. POOL, CORPORATE GOVERNANCE ISSUES FOR THE FINANCIALLY TROUBLED COMPANY 4-5 (2003), http://www.iiiglobal.org/component/jdownloads/finish/19/316.html.
5. STANDARD & POOR’S CREDIT MARKET SERVICE, UNDERSTANDING STANDARD & POOR’’S RATING DEFINITIONS (2009), http://www2.standardandpoors.com/spf/pdf/fixedincome/Understanding_Rating_Definitions.pdf.

指導教授

鄭有為、林國彬

審核日期

2012-7-23

推文