論內線交易中重大消息明確時點之判斷標準－以企業併購研究為核心

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劉耀夫(Yau-Fu Liou) 查詢紙本館藏

畢業系所

產業經濟研究所

論文名稱

論內線交易中重大消息明確時點之判斷標準－以企業併購研究為核心
(The standard of determining the timing of material information in insider trading-with a focus on merger and acquisition)

相關論文

★ 論企業重整運作機制---兼論公司重整治理及新資金取得	★ 評析我國證券交易法內線交易之規範—以美國立法例為借鏡
★ 不動產投資信託之研究－以投資人保護為中心	★ 婚姻制度之過去、現在及未來-以兩岸為研討對象
★ 論我國公司治理規範-兼論公司內部稽核制度完善	★ 論銀行保證制度之研究
★ 非常規交易稅制問題之研究	★ 中國銀行產業分析—兼論台資銀行西進策略
★ 網路購物標價錯誤法律效果之研究	★ 股東表決權－論公開發行公司董事設質股票之表決權限制
★ 特種貨物及勞務稅對區域房市價格之影響--以桃園縣為例	★ 土壤液化公告對區域房價影響之研究 -以板橋及新莊為例
★ 論我國消費者債務清理機制的更新與新設-以個人重整程序為核心	★ 網路數位化商品之消費者保護-以郵購買賣為核心
★ 論公司股份回籠與內線交易	★ 內線交易的法律與經濟分析

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摘要(中)

內線交易是全球資本市場共同的問題，近幾年來以企業併購的方式擴張版圖促進規模經濟，實已蔚為風潮，這樣的商業行為本質上屬於一種企業外部成長的方式，然而企業併購所產生的法方風險遠遠大於其他的商業行為，其中原因為企業併購屬一連串的過程，而在這過程中所獲取的相關訊息就相當於證券交易法上所規範的內線消息，而這些企業併購的訊息具有高度議價之財產價值，也因資訊不對稱，往往成為公司內部人內線交易的溫床。
就此一問題我國雖於證券交易法第157條之1第1項訂有明文，作出禁止內線交易行為之相關規範以及授權主關機關訂定行政命令，然而法院乃獨立審判，不受主管機關所定之行政命令所拘束，故往往造成實務、學說就重大消息明確時點之認定見解不一，甚至連業界亦有不同之看法，就法院本身亦有諸多不同之判斷標準，由此觀之，針對企業併購時的重大消息明確時點這一部分欠缺法安定性。
然而在企業併購這種商業型態，往往需經過非常漫長的過程，經過評估、簽訂契約、盡職調查、董事會決議等相關程序，因此在企業併購過程中，相關人員如何避免內線交易以及判斷究否涉及內線交易，一直以來在實務上都是很重要的議題。
本論文主要以立法理由及背景，國內外（美國、歐盟）法制比較，我國與美國幾則經典指標案例做為分析及討論重大消息明確時點之根據，期許能在結論以不同角度切入企業併購重大消息明確時點之見解，除可避免誤踩法律界線影響企業之發展也同時避免欲從事內線交易者。

摘要(英)

Insider trading is a common problem in the global capital markets, In recent years, it has become a trend to expand territory and promote economies of scale by means of mergers and acquisitions. This kind of business behavior is essentially a way of external growth of the enterprise. However, the risks of mergers and acquisitions are far greater than those of other commercial activities, the reason is that mergers and acquisitions are a series of processes. The relevant information obtained in this process is equivalent to the insider information regulated by the Securities and Exchange Act, and the information of merger and acquisition of these enterprises has highly negotiated property value, and because of information asymmetry, it often becomes the hotbed of insider trading.
Article 157, article 1, Paragraph 1 of the Securities and Exchange Act has been written on this issue, to make relevant regulations prohibiting insider trading and to authorize the principal authorities to make administrative orders. However the court is an independent judge, it shall not be bound by administrative orders made by the competent authority, therefore, it often results in disagreement in practice and doctrine. Even the industry has a different view, There are also many different criteria for judging the court itself. From this point of view, for the enterprise merger and acquisition of major news clear time point this part of the lack of law stability.
However, in the business type of corporate mergers and acquisitions, It usually needs to go through a very long process, such as evaluation, contract signing, due diligence, board resolution and other related procedures. Therefore, in the process of enterprise merger and acquisition, how to avoid insider trading and whether to judge whether insider trading is involved has always been an important issue in practice.
In this paper, the legislative reasons and background, domestic and foreign (the United States, the European Union) legal system comparison, Taiwan and the United States several classic indicators of the case as the basis for the analysis and discussion of the significant news clear point in time, the conclusion is expected to be from different angles to enter the significant news clear point in time, In addition to avoid stepping on the legal boundary and affecting the development of enterprises, it also avoids the desire to engage in insider traders.

關鍵字(中)

★ 內線交易
★ 企業併購
★ 重大消息明確性
★ 成立時點

關鍵字(英)

★ insider trading
★ corporate mergers and acquisitions
★ clarity of major news
★ timing of establishment

論文目次

一、緒論 1
1-1 研究動機與目的 1
1-2 研究方法 2
1-3研究架構 2
二、內線交易之相關理論及規範 5
2-1 內線交易概說 5
2-1-1主張禁止內線交易之看法 6
2-1-1-1健全市場理論 6
2-1-1-2信賴關係理論(或稱受任人義務理論) 8
2-1-2反對禁止內線交易之看法 10
2-2 禁止內線交易理論 12
2-2-1戒絕交易，否則公開理論 (abstain or disclose theory) 13
2-2-2受任人義務理論(fiduciary duty theory) 13
2-2-3私取理論(misappropriation theory) 15
2-2-4消息傳遞責任理論(tipper/tippee liability) 17
2-3我國證券交易法於內線交易之規範 19
2-3-1 概說 19
2-3-2 規範主體：內部人範圍 21
2-3-2-1 內部人 21
2-3-2-2 準內部人 24
2-3-3 主觀要件實際知悉 26
2-3-3-1 美國法相關規範之討論 26
2-3-3-2「知悉說」與「利用說」之爭議 28
2-3-3-2-1小結 30
2-3-3-3 2010年修法將「獲悉」修正為「實際知悉」之改變 31
2-3-4 客觀要件:重大消息明確 31
2-3-4-1 重大消息之意義及規範 32
2-3-4-2 消息「重大」之認定基準 33
2-3-4-3 重大消息明確時點之判斷 35
2-3-4-4 重大消息公開方式及公開時點之認定 36
2-3-4-5 2010年修法新增「具體內容」、「明確」等要件之影響 38
2-3-5 法律效果 39
三、企業併購類型及相關商業流程 43
3-1企業併購之類型 43
3-1-1 常見併購類型 43
3-1-1-1 合併 43
3-1-1-2 收購 48
3-1-1-3 分割 52
3-2 企業併購之商業流程 53
3-2-1 選定目標公司並進行評估 54
3-2-2 協商及形成基本合議的交涉階段 55
3-2-2-1 探詢交易意願 55
3-2-2-2 初步磋商以及意向書之簽訂 56
3-2-3進行實地查核（盡職調查）（Due Diligence） 57
3-2-4 企業價值之評估 60
3-2-5 正式談判及簽約及整合階段 61
3-3 小結 63
四、企業併購與內線交易相關性之探討 65
4-1 企業併購引發內線交易之誘因 65
4-2企業併購案之重大消息之探討 67
4-2-1 併購是否構成重大消息 67
4-3 企業併購進行中消息何時具有重大性 69
4-3-1 實務見解之認定 69
4-3-2 小結 71
4-4企業併購案件重大消息明確時點之學說爭議 71
4-4-1選定目標公司並進行評估 72
4-4-2探詢交易意願 72
4-4-3初步磋商 73
4-4-4意向書或合作備忘錄之簽訂 74
4-4-5進行實地查核（盡職調查） 75
4-4-6依具體個案判斷之 77
4-4-7小結 78
五、重大消息明確性之認定標準 81
5-1 美國 81
5-1-1 TSC Industries, Inc. v. Northway Inc 81
5-1-2 Basic Inc. v. Levinson 82
5-1-4 小結 90
5-2歐盟 90
5-2-1禁止濫用市場指令（MAD） 91
5-2-2市場濫用條例（MAR） 94
5-2-3 小結 96
5-3 臺灣 97
5-3-1 證券交易法第157-1及重大消息規範辦法 97
5-3-3 小結 98
六、我國實務重大消息明確時點認定之個案評析 101
6-1 力晶公司併購旺宏電子 102
6-1-1本案事實 102
6-1-2歷審法院見解 106
6-1-2-1 地方法院 106
6-1-2-2高等法院 107
6-1-2-3最高法院 108
6-1-2-4 高等法院（更一審） 108
6-1-2-5最高法院（終審） 110
6-1-3本文暨判決評析 111
6-2 美商捷普併購綠點科技 112
6-2-1本案事實 112
6-2-2歷審法院見解 116
6-2-2-1地方法院 116
6-2-2-2高等法院 117
6-2-2-3最高法院 118
6-2-2-4高等法院（更一審） 119
6-2-2-5最高法院（終審） 121
6-2-3本文暨判決評析 122
6-3 英商渣打收購新竹商銀 125
6-3-1本案事實 125
6-3-2歷審法院見解 127
6-3-2-1地方法院 127
6-3-2-2高等法院 128
6-3-2-3最高法院 130
6-3-2-4高等法院（更一審） 131
6-3-2-5最高法院（終審） 132
6-3-3本文暨判決評析 133
6-4 小結 134
七、結論與建議 135
參考文獻 137

參考文獻

一、中文部份
（一）專書（依作者姓氏筆畫排序）
1. 王志誠、邵慶平、洪秀芬、陳俊仁，實用證券交易法，新學林出版公司，2011 年 3 月初版 1 刷。
2. 王志誠、李書孝，企業併購法實戰守則，新學林出版，2016年1版2刷。
3. 方嘉麟、林進富、樓永堅，企業併購個案研究（八），元照出版，2016年。
4. 伍忠賢，企業併購聖經，遠流出版，1998年初版。
5. 伍忠賢，企業併購理論與實務，新陸出版，2013年四版。
6. 吳光明，證券交易法論，三民書局出版，2019年增訂十版。
7. 吳德豐等，企業併購策略與最佳實務(第三版)，三民出版，2016年。
8. 林孟皇，金融犯罪與刑事審判，元照出版，2011年。
9. 余雪明，證券交易法比較證券法，著者自版，2016年9月五版一刷。
10. 洪啟仁，企業併購交易指南，安侯企業管理，2008年11月初版。
11. 陳春山，企業併購及控股公司法實務問題，新學林出版，2002年初版。
12. 黃偉峯，併購實務的第一本書，商周出版，2002年6月初版。
13. 黃偉峯，M&A企業併購法，台灣通商法律事務所出版，2016年2版。
14. 曾宛如，證券交易法原理，元照出版，2020年七版一刷。
15. 劉連煜，現代公司法，新學林出版，2019年4月增訂13版四刷
16. 劉連煜，證券交易法實例研習，元照出版，2019年增訂十六版1刷。
17. 劉連煜，內線交易構成要件，政治大學法學叢書， 2012年二版1刷。
18. 賴英照，最新證券交易法解析，著者自版，2020年4月四版。
19. 賴英照，誰怕內線交易， 2017年10月。
20. 賴源河，實用企業併購法—理論與實務，五南出版，2019年5月。
21. 謝哲勝，企業併購法律與政策，元照出版，2017年初版一刷。
22. 謝哲勝、姚志明、許兆慶、陳志瑋、胡韶雯、郭大維、蔡鐘慶，證券交易法刑事責任裁判評析，元照出版，2018年6月。
23. 謝哲勝、莊春發、黃建彰、邵慶平、張心悌、楊智傑，法律經濟學，五南出版，2007年初版1刷。
24. 戴銘昇，臺灣證券交易法，新學林出版，2019年一版。
（二）期刊文章（依作者姓氏筆畫排序）
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2. 王文宇，認真地對待資訊—論內線交易之判斷標準與預防措施，月旦法學雜誌，第155期，2008年4月。
3. 王志誠、王絃如。臺灣企業併購法之立法模式與實踐經驗，財稅研究，第42卷第1期，2010年1月。
4. 吳淑莉，企業併購法律效果之探討－比較分析我國與美國法制上的資產收購，月旦法學雜誌，158 期，2008 年 7 月。
5. 林國全，認識證券交易法(四)-公開收購股權之資訊公開，月旦法學雜誌，第 19 期， 1996 年 12 月。
6. 林國全，證券交易法第 157 條之 1 內部人員交易禁止規定之探討，政大法學評論，第45期，1992年6月。
7. 林國全，證券交易法第一五七條之一內部人交易禁止規定之探討，政大法學評論，第四十五期，1992年6月。
8. 林志潔，內線交易「實際知悉」要件之舉證與心證門檻－從綠點案談起，月旦法學雜誌，第222期，2013年11月。
9. 林孟皇，內線交易重大消息的明確性與實際知悉－2010年新修正內線機要構成要件的解析，月旦法學雜誌，第184期，2010年9月。
10. 林孟皇，內線交易實務問題之研究以我國刑事責任規定的解釋適用取向為中心，法學叢刊，第210期，2008年4月。
11. 武永生，內線交易案件消息重大性之認定－股市之極限遊戲規則（二），銘傳大學法學論叢，第 11 期，2009年6月。
12. 郭大維，論我國內線交易法制－由英美兩國對證券市場內線交易之規範談起，軍法專刊，第56卷第4期，2010年8月。
13. 莊永丞，從美國內線交易被告持有內線交易與使用內線消息之論爭，論我國證券交易法應有之立場與態度，東吳法律學報，2011年7月。
14. 陳彥良，未明文法律制度之法典化－德國民法上的締約過失，臺北大學法學論叢，56 期，2005 年 6 月。
15. 陳彥良，涉及企業併購之內線消息認定──由嘉泥、台泥內線交易案觀察，月旦法學雜誌，236期，2015年1月。
16. 陳彥良，內線交易之重大消息明確性判斷，月旦法學教室，第124期， 2013年2月。
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18. 黃朝琮，美國案立法中詐欺市場理論之脈絡與發展從Basic到Amgen，證券暨期貨月刊，第31卷第5期，2013年5月16日。
19. 張心悌，企業併購時內線消息「明確」之判斷－最高法 102 年度台上字第 1420 號刑事判決，月旦裁判時報，第 25 期，2014 年 2 月。
20. 張心悌，從法律經濟學與資訊財產權探討內線交易理論：兼論內線交易內部人之範圍，台大法學論叢，第37卷第3期， 2008年9月。
21. 曾宛如，內線交易重大消息明確時點之認定：綠點案之啟示，月旦法學教室，第165期，2016年7月。
22. 曾宛如，新修正證券交易法—資訊揭露、公司治理與內線交易之改革，台灣法學雜誌，第155 期，2010年7月。
23. 劉連煜，證券商是內線交易請求權人？最高法院民事判決九五年台上字第二八二五號簡評，台灣本土法學雜誌，第95期，2007年6月。
24. 劉連煜，內線交易重大消息的範圍及其公開方式的認定。台灣法學雜誌，第87期，2006年10月。
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26. 賴英照，內線交易的基礎理論，月旦法學雜誌， 2005年8月。
27. 賴源和、郭土木，論企業併購案涉及內線交易之重大消息何時明確–最高法院一Ｏ四年度台上字第七八號刑事判決評釋，月旦法學雜誌，第244期， 2015年9月。
28. 賴源河、郭土木，企業併購訊息與內線交易重大消息明確點認定之探討，中正財經法學第4期，2012年1月。
29. 蘇秀玲，歐盟市場濫用指令研析，證券服務，第579期， 2010年7月。
（三）學位論文
江俊彥，從「資訊不對稱」觀點論公司併購消息之規範-附論公司法上合併資訊之公開，國立臺北大學法律學系研究所碩士論文，2002 年 6 月。
（四）法規文件
立法院第7屆第6會期第15次會議議案關係文書，院總第727號政府提案第10564號之2，報1417。
（五）法院判決及函釋
1. 最高法院94年度台上字第1433號刑事判決。
2. 最高法院95年度台上字2825號民事判決。
3. 最高法院96年度台上字2453號刑事判決。
4. 最高法院96年台上字第3099號判決。
5. 最高法院97年度台上字1999號民事判決。
6. 最高法院98年度臺上字第1850號判決。
7. 最高法院100年度臺上字第4454號刑事判決。
8. 最高法院102年度台上字第1672號刑事判決。
9. 最高法院102年度台上字第1672號刑事判決。
10. 最高法院102年度台上字第1420號刑事判決。
11. 最高法院103年度台上字第442號刑事判決。
12. 最高法院103年度台上字第3220號刑事判決。
13. 最高法院 104 年度台上字第 78 號刑事判決。
14. 最高法院104年度台上字第3877號。
15. 最高法院104年度台上字第3057號。
16. 最高法院105年度台上字第1598號刑事判決。
17. 最高法院106年度台上字第1503號刑事判決。
18. 臺灣高等法院92年度上重訴字第66號判決。
19. 臺灣高等法院99年度金上訴字第33號刑事判決。
20. 臺灣高等法院100年度金上訴字第20號。
21. 臺灣高等法院100年度金上訴字第17號刑事判決。
22. 臺灣高等法院 100 年度金上重訴字第 1 號刑事判決。
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24. 臺灣高等法院100年度金上字1號民事判決。
25. 臺灣高等法院 102 年度重金上更（一）字第 4 號刑事判決。
26. 臺灣高等法院102年度金上重更（一）字第7號刑事判決。
27. 臺灣高等法院 103 年度金上重更（一）字第14號刑事判決。
28. 臺灣高等法院104年度金上訴字第46號。
29. 臺灣高等法院104年度重金上更(二)字第7號刑事判決。
30. 臺灣臺北地方法院 96 年度重訴字第 132 號刑事判決。
31. 臺灣臺北地方法院 96 年度重訴字第 132 號刑事判決。
32. 臺灣臺北地方法院97年度金重訴字第6號刑事判決。
33. 臺灣新竹地方法院97年度矚訴字第2號刑事判決。
34. 臺灣台北地方法院98年度金重訴字第12號刑事判決。
35. 台北地方法院99年度金訴字第24號判決。
36. 臺灣臺北地方法院檢察署檢察官96年度偵字第16366號、第19862 號。
37. 臺灣臺北地方法院檢察署檢察官97年度偵字第7050號、第7081號、第 7082 號起訴書。
38. 財政部證券暨期貨管理委員會92年3月27日臺財證（三）字第0920001301號函。
39. 參照財政部證券管理委員會77年08月26日台財證（二）字第 08954 號函。
（六）網路資料
1. 監察院調查報告新聞稿，105年12月14日（新聞稿標題：普訊創投集團負責人柯文昌違反內線交易案件監察院請法務部轉請檢察總長提起非常上訴），https://www.cy.gov.tw/News_Content.aspx?n=213&s=7875。
2. 最高法院檢察署（現改為最高檢察署）所發佈之新聞稿，105年1月13日，https://www.tps.moj.gov.tw/media/60779/6113103332103.pdf?mediaDL=true。
3. 參照最高法院審理「創投教父」違反證券交易法非常上訴案件新聞稿，107年6月6日，http://jirs.judicial.gov.tw/GNNWS/NNWSS002.asp?id=340767。
4. 創投教父被判刑企業大老罕見出面力挺官民四方大論戰，天下雜誌聯合新聞網，2015年12月22日，https://www.cw.com.tw/article/5073349。

二、外文部份
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10. Berman v. Gerber Prod. Co., 454 F. Supp. 1310 (W.D. Mich. 1978)
11. TSC Indus., Inc. v. Northway, Inc., 426 U.S. 438, 96 S. Ct. 2126, 48 L. Ed. 2d 757 (1976).
12. Basic Inc. v. Levinson, 485 U.S. 224, 99 L. Ed. 2d 194 (1988).
13. Levinson v. Basic Inc., 786 F.2d 741, 749 (6th Cir. 1986), vacated, 485 U.S. 224, 108 S. Ct. 978, 99 L. Ed. 2d 194 (1988).
14. Sec. & Exch. Comm′n v. Texas Gulf Sulphur Co., 401 F.2d 833 (2d Cir. 1968).

（三）網路資料
1. DIRECTIVE 2003/6/EC OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL of 28 January 2003 on insider dealing and market manipulation (market abuse), Official Journal of the European Union EN 24.12.2003.
2. Directive 2003/6/EC [2003] OJ L 96/16.
3. Directive 88/627/EEC of 12 Dec. 1988 on the information to be published when a major holding in a listed company is acquired or disposed, 1988 OJ L 348.
4. Directive 89/592/EEC of 13 Nov. 1989 coordinating regulation on insider dealing, 1989 OJ L 334.
5. Directive 2003/124/EC [2003] OJ L339.
6. REGULATION (EU) 2014/ No 596/ EU, 2014, OJ L 173.

指導教授

鄭有為

審核日期

2021-8-19

推文